A Anthropic, fabricante do chatbot Claude, obteve uma classificação de emissor BB+ da Kroll Bond Rating Agency já em junho, de acordo com documentos revisados pelo Financial Times e divulgados na sexta-feira, uma avaliação de crédito anteriormente não divulgada que coloca um dos construtores mais proeminentes da indústria de IA um único degrau abaixo do grau de investimento.
A classificação permaneceu sem ser divulgada por quatro meses, enquanto os parceiros da Anthropic arranjavam dezenas de bilhões de dólares em financiamento de chips para a empresa. A sua divulgação dá agora aos credores e investidores uma referência de crédito formal para uma empresa cujas ambições em termos de infra-estruturas dependem cada vez mais de dinheiro emprestado. Para mais contexto sobre esta história, confira nossa cobertura da indústria de IA.
O que diz a classificação
O BB+ situa-se em território especulativo, o degrau mais alto daquilo que os mercados chamam coloquialmente de estatuto de lixo, um degrau abaixo do grau de investimento. A KBRA atribuiu a classificação de emissor BB+ à Anthropic em junho e também classificou a tranche júnior de um financiamento relacionado como BB+ com perspectiva estável, informou o FT.
A agência não está sinalizando perigo. A avaliação recentemente divulgada não é um rebaixamento de qualquer rating anterior, e a perspectiva estável da KBRA sugere que a agência espera que o perfil de crédito da Antrópico se mantenha. O que estabelece, em vez disso, é uma linha de base: pela primeira vez, há uma resposta documentada e de nível de agência à questão de como uma agência de classificação vê o risco de crédito de um laboratório de IA de ponta com um enorme crescimento de receitas e enormes contas de computação.
O financiamento de junho obscureceu
A classificação foi emitida no mesmo mês em que a Apollo Global Management, juntamente com a Blackstone e parceiros bancários, anunciaram um compromisso de US$ 35 bilhões em 9 de junho para financiar a plataforma de computação de IA da Broadcom, um acordo que suporta mais de um gigawatt de capacidade de computação destinada à Anthropic.
Esse acordo dividiu os credores em dois campos. A maior parte do dinheiro beneficiou de uma garantia da Broadcom, o designer de chips no centro do acordo, enquanto 4,4 mil milhões de dólares de dívida júnior dependiam mais diretamente do crédito da própria Anthropic. A dívida júnior apresentava um rendimento de aproximadamente 8,5 por cento, contra uma taxa de 5,75 por cento da dívida sénior, de acordo com o FT, um spread de 2,75 pontos percentuais reflectindo os termos distintos e as protecções de crédito da tranche.
Perguntas sobre aquela fatia não garantida são anteriores ao anúncio. No dia 2 de junho, a Semafor informou, citando pessoas familiarizadas com o assunto, que alguns potenciais compradores da dívida não garantida se recusaram a participar porque não receberam informações financeiras detalhadas sobre a própria Antrópico.
Com o que a KBRA teve que trabalhar
A divulgação também revela, indiretamente, quão pouca divulgação financeira padrão existe para empresas privadas de IA. De acordo com o FT, a Anthropic forneceu à KBRA receitas, lucro operacional ajustado, receita anualizada do primeiro trimestre e projeções internas para o segundo trimestre. Os materiais não incluíam fluxo de caixa livre ou lucro antes de juros, impostos, depreciação e amortização.
Negadas essas medidas convencionais, os analistas da KBRA estimaram os números em falta e utilizaram uma abordagem de pontuação de risco em vez de um modelo financeiro completo, informou o jornal. Com efeito, uma das avaliações de crédito mais importantes no sector da IA baseou-se, em parte, em projecções e estimativas, um sinal de quão opacas permanecem as finanças dos laboratórios fronteiriços, mesmo para as agências que os classificam.
Um balanço quase sem dívidas
Uma nuance é importante para a leitura da classificação: o FT informou que a Anthropic não tinha dívidas no seu próprio balanço no final de junho. As obrigações de infraestrutura da empresa ficam com contrapartes e veículos de financiamento para fins especiais, e não diretamente com a Anthropic, uma estrutura que separa os empréstimos diretos do laboratório das compras de computação que o alimentam.
Essa arquitetura está se tornando a norma do setor e complica a análise de crédito. Uma classificação da empresa operacional diz menos sobre a solvência dos veículos de financiamento que os seus parceiros constroem em torno dela e vice-versa. Os investidores que analisam o risco de crédito da IA têm agora de avaliar múltiplas camadas da pilha, cada uma com reivindicações diferentes sobre a mesma receita futura.
Por que o tempo é importante
A divulgação surge no momento em que os bancos reúnem outra onda de financiamento. Em 2 de outubro, a Bloomberg informou que os bancos estavam trabalhando em cerca de US$ 60 bilhões em financiamento adicional de chips, incluindo uma proposta de tranche júnior de US$ 18 bilhões. As tranches juniores, por definição, são as fatias mais expostas se o desempenho comercial de um mutuário for decepcionante, o que torna um índice de referência de crédito formal recentemente relevante.
A trajetória de financiamento da Anthropic tem sido uma das mais rápidas do setor, e o crescimento de sua receita tem sido substancial pelas divulgações da própria empresa. Mas a classificação BB+ é um lembrete de que os avaliadores externos avaliam o risco de crédito da IA com base nas evidências disponíveis, e que as evidências, mesmo para um laboratório de primeira linha, atualmente não incluem fluxo de caixa livre nem EBITDA. À medida que os próximos 60 mil milhões de dólares forem direcionados para o setor, os credores serão classificados numa curva que só agora se está a tornar visível.
Uma referência que faltava ao setor
Até sexta-feira, nenhum dos principais laboratórios privados de IA tinha uma classificação publicamente conhecida de uma agência reconhecida, o que significava que as centenas de milhares de milhões que fluíam para acordos de computação de IA estavam a ser subscritos em grande parte com base em diligência privada. Os documentos da Antrópico mudam isso num aspecto: mostram como uma agência realmente trata um laboratório de fronteira como um crédito, incluindo quais divulgações exige e quais não pode obter.
Esse precedente importa além de uma empresa. As agências de classificação, os comités de crédito bancário e os investidores de rendimento fixo têm agora um ponto de referência para a questão que paira sobre o financiamento de infraestruturas de IA desde o início do boom de gastos: como é que um desenvolvedor de IA de alto nível se parece como mutuário? A resposta, pelo menos da KBRA, é de grau especulativo e avaliada em parte com base em projecções de gestão, em vez de fluxos de caixa auditados, com uma perspectiva estável associada.
Também chega durante um debate mais amplo entre investidores sobre como os negócios de computação de IA são estruturados, com milhares de milhões em acordos de fornecedores, garantias e veículos para fins especiais a circular entre um pequeno grupo de contrapartes. Uma classificação formal, mesmo que seja de nível lixo, dá a esse debate algo que lhe faltou em grande parte: um ponto de dados externo e documentado. Se outros laboratórios seguirão o Anthropic no universo avaliado pode depender de como os próximos US$ 60 bilhões em financiamento serão recebidos.
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