השינוי השקטה של Nvidia מיצרנית שבבים למממן של תעשיית הבינה המלאכותית עומדת בפני מבחן הלחץ האמיתי הראשון שלה בשוק. בעוד מפעילי neocloud - חברות ההשכרה של GPU שצמחו כדי לספק ביקוש בלתי יודע שובע למחשוב בינה מלאכותית - סופגות פגיעה חדה בשוק, משקיעים וסוכנויות דירוג בודקים את רשת הערבויות, אחזקות ההון וההתחייבויות לרכישה ש-Nvidia הרחיבה ברחבי המגזר, כך דיווחה CNBC ביום שישי.
ההימור כבר לא היפותטי. חברת המחקר New Constructs מעריכה שהערך הנוכחי הנקי של ההתחייבויות החוץ-מאזניות של Nvidia הגיע ליותר מ-153 מיליארד דולר בשנת הכספים 2026 - עלייה של למעלה מ-100 מיליארד דולר מהשנה הקודמת, לפי CNBC. מודי'ס טוענת כי ערבויות הן הקטגוריה הצומחת ביותר של הסדרי מימון חוץ מאזניים ב-2026. For more context on this story, see our ongoing AI news.
The Neocloud Credit Squeeze
נקודת הלחץ היא CoreWeave, הגדול מבין ה-neoclouds ואחד מהשותפים המסחריים הקרובים ביותר של Nvidia. CNBC מדווחת ש-CoreWeave נושאת בחוב כולל של כ-51.6 מיליארד דולר, כולל כ-35 מיליארד דולר בשטרות, אג"ח והלוואות - והתשואות על האג"ח שלה שפורעו ב-2031 וב-2032 עלו על 15%. בשווקי האשראי, תשואות דו ספרתיות על חוב טכנולוגי צמוד בדרגת השקעה מעידה על ספק אמיתי לגבי הפירעון.
החשיפה של Nvidia ל-CoreWeave לובשת מספר צורות: השקעה בהון בתוספת התחייבות לרכישת עד 6.3 מיליארד דולר מיכולת המחשוב של CoreWeave אם החברה לא תמצא לוקח אחר. CNBC מציינת שהמעצורים של Nvidia בכל הענף יכולים לכלול גם מחירי מכירה חוזרת מינימליים מובטחים או מחירי מימוש מינימליים לשעה עבור שבבים אם מלווה צריך להחזיר נכסים, והסכמי חלוקת הכנסות עם מפעילים כמו שרון AI.
"Nvidia לא רוצה להיות בעמדה של מבטח, אבל הם מוכנים לשחק את התפקיד הזה בזמן שהשוק והתעשייה ישיגו את הפער", אמר וורן Hosseinion, מייסד שותף של סטארט-אפ תשתיות AI Compute Labs, ל-CNBC.
מנהל תיקי ההשקעות בריאן סטוטלנד מ-Equity Armor Investments מסגר את הדאגה בצורה ברורה: neoclouds "יחתמו על חוזים בעתיד, ושהכל נראה בסדר ומסודר בדוחות הרווחים שלהם, אבל האם החוזה הזה הולך להיות יציב? האם הוא עומד להישבר בשלב מסוים?"
האחורי של אוהיו ב-105 מיליארד דולר
הערבות היחידה הגדולה ביותר של Nvidia מוצמדת למתקן המתוכנן של OpenAI במחוז פייק, אוהיו - אתר שעשוי להפוך למרכז הנתונים הגדול בעולם. CNBC מדווח שהעסקה מחייבת שימוש בחומרה של Nvidia למשך 20 שנה לפחות.
המכניקה, כפי שנקבעה על ידי CNBC: אם OpenAI מחמיצה תשלומים או תהפוך לחדלת פירעון, Nvidia יכולה להשתלט על חוזה השכירות, למצוא שוכר חדש, או לבקש מבעל הבית, SB Energy, למכור את המתקן - כאשר Nvidia תבטיח את ההפרש של עד 105 מיליארד דולר אם החכירה או המכירה יורדים מתחת למחיר המינימום. Nvidia יכולה במקום זאת לשלם ל-SB Energy סכום חד פעמי. הערבות מתמוססת אם OpenAI מעמידה ביטחונות משלה או משיגה דירוג אשראי חזק מספיק.
קנה המידה הוא הסיפור. התחייבות מותנית של 105 מיליארד דולר הקשורה ללקוח בודד - ככל שתרחיש החיסרון רחוק ככל שיהיה - לא הייתה מתקבלת על הדעת עבור חברת שבבים לפני כמה שנים. זהו סוג של מבנה בנקים, והוא מסביר מדוע אנליסטים מתארים יותר ויותר את Nvidia כמלווה של המוצא האחרון של בניית הבינה המלאכותית.
מאזן צומח מהספרים
מה שהופך את המצב ליוצא דופן הוא כמה מהר הוא התממש. CNBC מציינת כי מעצורי האשראי של Nvidia הופיעו בעיקר במהלך ששת עד שנים עשר החודשים האחרונים, וכי הדו"ח השנתי האחרון של החברה, שפורסם בפברואר, לא הזכיר כלל הסכמי ענן בינה מלאכותית. בהגשה הרבעונית האחרונה שלה, Nvidia הגנה על האסטרטגיה: "אנו מאמינים שלשותפי הענן בינה מלאכותית אלה יש ביקוש חזק של לקוחות וצינורות מכירה חזקים, אך הם מוגבלים על ידי התשתית בקנה מידה גדול שנדרשת כדי לעמוד בביקוש הזה."
סוכנויות דירוג משתוקקות. "הדברים האלה הם מבנים מתקדמים שהם ייחודיים, ולכן אין גישה אמיתית גורפת שאתה יכול לנקוט", אמר דיוויד גונזלס, סגן נשיא במודי'ס, ל-CNBC, והוסיף כי הסוכנות "מפקחת כל הזמן" על הסדרים שהיא לא נחשבת כחוב. גונזלס אמר כי הצ'יפים ישמרו ככל הנראה על "ערכים העולים על סכומי הערך השיורי החוזי" בטווח הקרוב, אך הודה כי כמה חשיפה שחקני AI בדרגת השקעה יכולים לספוג בבטחה היא "השאלה שאנו מעריכים בכל עת בכל יום" ו"מרכז כל הדיונים שלנו כרגע".
ההגנה של הואנג ותיק השור
ג'נסן הואנג נרתע השבוע ואמר ל-CNBC ש-CoreWeave לא צריך את המעצור האחורי של Nvidia ושעלות ההון של ה-neocloud יורדת. מקרה השור הוא פשוט: קנה המידה הפיננסי של Nvidia הופך אותה לערב אמין באופן ייחודי. "הם ירוויחו 700 מיליארד דולר בהכנסות בשנה הבאה", אמר ג'ין מונסטר מ-Deepwater Asset Management ל-CNBC בחודש שעבר. "זה נותן להם את היכולת לממן חלק מהלקוחות שלהם".
להיגיון הזה יש איכות חוזרת המבקרים ממהרים לסמן - Nvidia מממנת לקוחות כדי לקנות שבבים שמייצרים את ההכנסה שמאפשרת ל-Nvidia לממן יותר לקוחות - אבל היא החזיקה מעמד עד כה, באמצעות ריצה יוצאת דופן של עסקאות מרכזי נתונים במימון ספקים.
מבטחים, לא תרופת פלא
איתות אחד למידת הרצינות של Nvidia לוקחת את הסיכון: היא קניות לעזרה. CNBC מדווחת שהחברה מחפשת באופן פעיל חברות ביטוח לשאת חלק מההפסד הפוטנציאלי בערך GPU על פני מבני המימון שלה. "מבטחים הם עדיין לא תרופת פלא לבעיה הזו", אמר טום הוד, מנכ"ל חדשנות מוצרים בקבוצת הביטוח האודן, "אבל הם כנראה יגיעו ויעזרו במצבים הנכונים, ולכן יפתחו כמה עסקאות מסחריות".
במה לצפות
תנודת ה-neocloud מגיעה ממש לפני רווחי היפר-scaler, כאשר וול סטריט מנתחת כל נקודת נתונים עבור סדקים בביקוש לתשתיות בינה מלאכותית - CNBC מתארת את ירידות המניות של השבוע, הנפקות הנפקות נמשכות והרחבת מרווחי החלפת ברירת המחדל של האשראי כמניחים את הבמה. מחירי האג"ח של CoreWeave, קצב גילויי הערבות של Nvidia והאם מבטחים אכן לוקחים סיכון ערך שיורי של GPU הם הסמנים שיש לראות.
Nvidia הימרה שזריעה של המערכת האקולוגית שלה עם הון תנעל את הביקוש לצ'יפים שלה. הרבעונים הבאים יראו אם ההימור הזה מתנהג כמו מדיניות תעשייתית חכמה - או כמו פרק הפתיחה של מחזור אשראי.
---
Stay Ahead of AIGet the latest AI news, analysis, and breakthroughs — all in one place.
Read more AI news →
