Il carico di debito che finanzia il boom americano dell’intelligenza artificiale è molto più ampio – e molto meno visibile – di quanto suggeriscano i bilanci aziendali. Secondo un’analisi di Nikkei Asia pubblicata questa settimana da Palo Alto, il debito fuori bilancio legato agli obblighi legati all’intelligenza artificiale delle principali società tecnologiche statunitensi è aumentato di circa il 90% in sei mesi fino a raggiungere i 3,2 trilioni di dollari.
La cifra è l’ultima e più cruda quantificazione di un problema che si è sviluppato durante tutto l’anno: l’enorme costo di capitale dei data center, dei chip e dell’energia dell’intelligenza artificiale è sempre più finanziato attraverso strutture che mantengono gli obblighi fuori dai libri contabili che le aziende riferiscono agli investitori. Per chiunque tenga traccia degli ultimi sviluppi dell’intelligenza artificiale e dell’ingegneria finanziaria che ne è alla base, i numeri suggeriscono che lo sviluppo dell’intelligenza artificiale viene sfruttato a un ritmo che persino i veterani di Wall Street faticano a modellare. Per maggiori informazioni su questa storia, consulta la nostra tendenze IA.
Cosa significa in realtà il debito AI "nascosto".
Il finanziamento fuori bilancio è un vecchio strumento riadattato a un nuovo utilizzo. Invece di prendere in prestito direttamente – cosa che si manifesta come debito, esercita pressioni sui rating di credito e può aumentare i costi di finanziamento – un’azienda può investire la spesa in veicoli speciali, strutture di leasing, joint venture o accordi con i fornitori che non appaiono come debito aziendale nel suo bilancio. Gli obblighi di cassa sono reali, ma si collocano al di fuori delle cifre principali del debito che gli investitori tradizionalmente guardano.
L’analisi di Nikkei ha rilevato che questa categoria di obblighi legati all’intelligenza artificiale da parte dei giganti tecnologici statunitensi è quasi raddoppiata in soli sei mesi. La precedente analisi del quotidiano, pubblicata a metà anno, aveva fissato i debiti nascosti di cinque giganti tecnologici statunitensi a 1,65 trilioni di dollari e descriveva le strutture di finanziamento come opache. La nuova cifra – 3,2 trilioni di dollari, in crescita del 90% – implica che il ritmo dei finanziamenti fuori bilancio per l’IA sta accelerando, non stabilizzandosi.
L’incentivo non è misterioso, come hanno notato gli osservatori del mercato durante tutto il processo di costruzione: le aziende che hanno aggiunto centinaia di miliardi di debito convenzionale si troverebbero ad affrontare pressioni sul rating del credito, quindi le strutture che mantengono la spesa al di fuori del bilancio principale hanno un evidente fascino, anche se rendono più difficile per gli investitori vedere la piena leva finanziaria dietro le promesse del settore.
La più ampia corsa agli armamenti finanziari
La scoperta del Nikkei arriva in mezzo a una serie di rivelazioni correlate che insieme delineano il modo in cui viene pagato lo sviluppo dell’intelligenza artificiale.
Oracle, uno dei costruttori di data center più aggressivi, ha presentato questa settimana un'istanza di vendita di 20 miliardi di dollari in azioni e obbligazioni per finanziare il suo sviluppo dell'intelligenza artificiale mentre le sue azioni crollano: un tentativo di sostenere i finanziamenti che Reuters e altri organi di informazione hanno collegato al nervosismo degli investitori riguardo ai crescenti impegni cloud dell'azienda. AMD ha registrato ricavi dei data center nel terzo trimestre in crescita del 97% su base annua a 8,55 miliardi di dollari e ha emesso solide linee guida, rivelando allo stesso tempo circa 1 miliardo di dollari di addebiti trimestrali connessi ai suoi accordi di fornitura di chip con OpenAI e Meta.
Gli impegni aziendali in materia di intelligenza artificiale stanno raggiungendo livelli che due anni fa sarebbero sembrati fantasiosi. La dichiarazione IPO rivista di Anthropic ha rivelato circa 895,4 miliardi di dollari in impegni di acquisto, e il suo maggiore impegno nel cloud nei confronti di Google ammonta ora a circa 121 miliardi di dollari secondo le note degli analisti che circondano l'accordo. Marvell ha accettato di acquisire il produttore di componenti ottici Lumentum in un mega accordo da 115 miliardi di dollari esplicitamente lanciato come una scommessa sul futuro dell'intelligenza artificiale.
Ognuna di queste transazioni implica che denaro reale venga spostato oggi a fronte di entrate che arriveranno – se arriveranno – nel corso di molti anni. L’analisi del Nikkei suggerisce che la parte di quel gap finanziata in modo invisibile è diventata un numero sistemico piuttosto che una curiosità aziendale.
Le preoccupazioni per la stabilità finanziaria diventano mainstream
Ciò che all’inizio dell’anno costituiva una preoccupazione marginale è ora un argomento esplicito nei commenti finanziari. Bloomberg ha pubblicato questa settimana un articolo di opinione in cui sostiene che il boom degli investimenti nell'intelligenza artificiale potrebbe gettare i semi di un'altra crisi finanziaria e chiede una maggiore supervisione finanziaria, mentre il CEPR, una rete europea di ricerca economica, ora mantiene un apposito "AI Bubble Monitor" che tiene traccia dei finanziamenti del buildout.
In un dato sorprendente circolato questa settimana, Yahoo Finance ha riferito che gli hedge fund statunitensi hanno venduto tutte le posizioni in azioni AI costruite dal 2025, anche se i fondi pensionistici detenuti nell’indice rimangono completamente esposti. Anche le azioni europee sono scivolate, con Bloomberg che ha riferito che le azioni sono scese mentre i risultati di medio termine degli Stati Uniti hanno alimentato nuove preoccupazioni sulle valutazioni dell’IA.
Il paragone che incombe su tutto questo è il 2008, non perché i data center dell’intelligenza artificiale assomiglino ai mutui ipotecari in senso meccanico, ma perché entrambi gli episodi sono caratterizzati da una leva finanziaria opaca, da obblighi interconnessi tra controparti concentrate e da valori patrimoniali che dipendono da previsioni sui ricavi che nessuno può verificare. Gli analisti citati nell’articolo di questa settimana continuano a tornare sullo stesso avvertimento: la concentrazione degli obblighi di intelligenza artificiale tra una manciata di giganti, finanziati in parte dai libri contabili, significa che una delusione della domanda si propagherebbe rapidamente.
Cosa significa per gli investitori
Per gli investitori, la conclusione pratica è che i principali rapporti debito-capitale per i grandi nomi della tecnologia sottostimano sostanzialmente la leva finanziaria del settore. La cifra di 3,2 trilioni di dollari non è di per sé una previsione di crisi – lo sviluppo dell’intelligenza artificiale potrebbe generare i rendimenti promessi – ma cambia l’aritmetica del rischio. La maggior parte dei finanziamenti del boom sono nascosti, concentrati e dovuti indipendentemente dal fatto che le entrate si presentino o meno.
Il prossimo test sarà la divulgazione. Se i regolatori o le agenzie di rating iniziassero a forzare i veicoli per scopi speciali legati all’intelligenza artificiale, gli impegni di locazione e il finanziamento dei fornitori in cifre riportate, l’apparente effetto leva del settore potrebbe aumentare da un giorno all’altro, rivalutando il rischio in un mercato che ha valutato le infrastrutture di intelligenza artificiale come se fossero prive di rischi. Fino ad allora, la contabilità semestrale del Nikkei potrebbe rappresentare la finestra più chiara a disposizione su ciò che effettivamente deve il boom dell’intelligenza artificiale.
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