La transformation discrète de Nvidia, du statut de fabricant de puces à celui de financier de l'industrie de l'IA, est confrontée à son premier véritable test de résistance du marché. Alors que les opérateurs de néocloud – les sociétés de location de GPU qui ont vu le jour pour satisfaire la demande insatiable de calcul d’IA – absorbent un coup dur du marché, les investisseurs et les agences de notation scrutent le réseau de garanties, de participations en actions et d’engagements d’achat que Nvidia a étendus à l’ensemble du secteur, a rapporté CNBC vendredi.

Les enjeux ne sont plus hypothétiques. Le cabinet de recherche New Constructs estime que la valeur actuelle nette des passifs hors bilan de Nvidia a atteint plus de 153 milliards de dollars au cours de l'exercice 2026, soit une augmentation de plus de 100 milliards de dollars par rapport à l'année précédente, selon CNBC. Moody's affirme que les garanties constituent la catégorie d'accords de financement hors bilan qui connaîtra la croissance la plus rapide en 2026. Pour plus de contexte sur cette histoire, consultez notre dernières avancées en IA.

La compression du crédit Neocloud

Le point de pression est CoreWeave, le plus grand des néoclouds et l'un des partenaires commerciaux les plus proches de Nvidia. CNBC rapporte que CoreWeave a une dette totale d'environ 51,6 milliards de dollars, dont environ 35 milliards de dollars en billets, obligations et prêts – et que les rendements de ses obligations arrivant à échéance en 2031 et 2032 ont dépassé 15 %. Sur les marchés du crédit, les rendements à deux chiffres de la dette technologique adjacente à la catégorie investissement signalent un véritable doute quant au remboursement.

L'exposition de Nvidia à CoreWeave prend plusieurs formes : un investissement en actions et un engagement à acheter jusqu'à 6,3 milliards de dollars de capacité de calcul de CoreWeave si l'entreprise ne trouve pas un autre preneur. CNBC note que les garanties de Nvidia dans l'ensemble du secteur peuvent également inclure des prix de revente minimum garantis ou des prix horaires minimum de retrait des puces si un prêteur doit reprendre possession d'actifs, ainsi que des accords de partage des revenus avec des opérateurs comme Sharon AI.

"Nvidia ne veut pas être dans la position d'assureur, mais elle est prête à jouer ce rôle pendant que le marché et l'industrie rattrapent leur retard", a déclaré à CNBC Warren Hosseinion, co-fondateur de la start-up d'infrastructure d'IA Compute Labs.

Le gestionnaire de portefeuille Brian Stutland d'Equity Armor Investments a clairement exprimé son inquiétude : les néoclouds « signeront des contrats dans le futur, et tout semble bien dans leurs rapports sur les résultats, mais ce contrat va-t-il être stable ? Est-ce qu'il va se rompre à un moment donné ?

Le filet de sécurité de l'Ohio de 105 milliards de dollars

La plus grande garantie de Nvidia est attachée à l'installation prévue d'OpenAI dans le comté de Pike, dans l'Ohio, un site qui pourrait devenir le plus grand centre de données au monde. CNBC rapporte que l'accord nécessite l'utilisation du matériel Nvidia pendant au moins 20 ans.

La mécanique, telle que présentée par CNBC : si OpenAI manque de paiement ou devient insolvable, Nvidia peut reprendre le bail, trouver un nouveau locataire ou demander au propriétaire, SB Energy, de vendre l'installation – Nvidia garantissant la différence jusqu'à 105 milliards de dollars si le bail ou la vente tombe en dessous d'un prix minimum. Nvidia pourrait plutôt verser une somme forfaitaire à SB Energy. La garantie est dissoute si OpenAI fournit sa propre garantie ou obtient une notation de crédit suffisamment élevée.

L'échelle est l'histoire. Un passif éventuel de 105 milliards de dollars lié à un seul client – ​​aussi éloigné soit-il du scénario défavorable – aurait été impensable pour une entreprise de puces il y a quelques années. C'est le genre de structure bancaire, et cela explique pourquoi les analystes décrivent de plus en plus Nvidia comme le prêteur en dernier ressort du développement de l'IA.

Un bilan qui s'agrandit hors des livres

Ce qui rend la situation inhabituelle, c’est la rapidité avec laquelle elle s’est concrétisée. CNBC note que les garanties de crédit de Nvidia sont apparues pour la plupart au cours des six à douze derniers mois et que le dernier rapport annuel de la société, publié en février, ne faisait aucune mention des accords de cloud IA. Dans son dernier rapport trimestriel, Nvidia a défendu sa stratégie : "Nous pensons que ces partenaires cloud IA ont une forte demande des clients et des pipelines de ventes robustes, mais sont limités par l'infrastructure à grande échelle nécessaire pour répondre à cette demande."

Les agences de notation rattrapent leur retard. "Ces choses sont des structures avancées qui sont uniques, et il n'y a donc pas d'approche réelle globale que vous puissiez adopter", a déclaré à CNBC David Gonzales, vice-président de Moody's, ajoutant que l'agence "surveille en permanence" les accords qui ne sont pas considérés comme de la dette. Gonzales a déclaré que les puces conserveraient probablement « des valeurs supérieures aux valeurs résiduelles contractuelles » à court terme, mais a reconnu que la quantité d'exposition que les acteurs de l'IA de qualité investissement peuvent absorber en toute sécurité est « la question que nous évaluons à tout moment chaque jour » et « le centre de toutes nos discussions en ce moment ».

La défense de Huang et l'affaire Bull

Jensen Huang a répliqué cette semaine, déclarant à CNBC que CoreWeave n'avait pas besoin du filet de sécurité de Nvidia et que le coût du capital du néocloud diminuait. Le cas haussier est simple : la taille financière de Nvidia en fait un garant particulièrement crédible. "Ils réaliseront 700 milliards de dollars de revenus l'année prochaine", a déclaré Gene Munster de Deepwater Asset Management à CNBC le mois dernier. "Cela leur donne la possibilité de financer certains de leurs clients."

Cette logique a une qualité circulaire que les critiques s'empressent de signaler – Nvidia finance les clients pour qu'ils achètent des puces qui génèrent les revenus qui permettent à Nvidia de financer davantage de clients – mais elle a tenu jusqu'à présent, grâce à une série extraordinaire d'accords de centres de données financés par les fournisseurs.

Des assureurs, pas des panacées

Un signe du sérieux avec lequel Nvidia prend le risque : il recherche de l’aide. CNBC rapporte que la société recherche activement des assureurs pour supporter une partie de la perte potentielle de valeur du GPU à travers ses structures de financement. "Les assureurs ne constituent pas encore une panacée complète à ce problème", a déclaré Tom Hoad, directeur exécutif de l'innovation produit au sein du groupe d'assurance Howden, "mais ils vont probablement se présenter et être utiles dans les bonnes situations, et donc ouvrir certaines transactions commerciales".

Que regarder

L'oscillation du néocloud arrive juste avant les bénéfices des hyperscalers, avec Wall Street analysant chaque point de données à la recherche de fissures dans la demande d'infrastructure d'IA - CNBC décrit la chute des actions de la semaine, les introductions en bourse retirées et l'élargissement des spreads des swaps sur défaut de crédit comme préparant le terrain. Les prix des obligations de CoreWeave, le rythme des divulgations de garanties de Nvidia et la question de savoir si les assureurs prennent réellement le risque de valeur résiduelle du GPU sont les marqueurs à surveiller.

Nvidia a parié qu’ensemencer son écosystème avec du capital bloquerait la demande pour ses puces. Les prochains trimestres montreront si ce pari se comporte comme une politique industrielle intelligente – ou comme le premier chapitre d’un cycle de crédit.

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