Blackstone, l'investisseur principal dans le montage financier de 63 milliards de dollars qui achètera des puces Broadcom et les louera à Anthropic, a déclaré aux investisseurs dans cet accord qu'il s'attend à ce que le rival de ChatGPT reçoive une note de crédit indésirable « élevée » une fois qu'il aura finalisé son introduction en bourse, selon un rapport du Financial Times publié par TechCrunch.
Cette révélation marque un renversement frappant. Le FT note que Blackstone avait déjà dit le contraire aux investisseurs : qu’Anthropic, le fabricant de l’assistant Claude, obtiendrait une notation de qualité investissement, indiquant un faible risque pour les prêteurs, avant l’arrivée de 2027. L'entreprise s'attend désormais à une notation de l'ordre du double B, le niveau le plus élevé de ce que les marchés appellent familièrement le statut de junk : toujours spéculatif, mais la note la plus élevée parmi celles-ci. TechCrunch rapporte qu'Anthropic et Blackstone ont refusé de commenter. Pour plus de contexte sur cette histoire, consultez notre couverture de l'industrie de l'IA.
Un renversement de la solvabilité
Les notations de crédit déterminent qui peut prêter à une entreprise et à quel prix. Une notation double B se situe un cran en dessous de la limite de la catégorie investissement, et une désignation « élevée » réduirait le bassin d'acheteurs institutionnels pour la dette d'Anthropic, dans la mesure où de nombreux fonds obligataires n'ont pas le droit de détenir des titres de qualité spéculative. Cela augmenterait également le rendement qu’Anthropic devrait offrir aux investisseurs pour compenser le risque perçu.
Pour une entreprise dont le modèle économique dépend de la détention d’énormes volumes de calcul, la différence entre les coûts d’emprunt de qualité investissement et ceux de qualité indésirable n’est pas cosmétique. Le rapport du FT suggère que le point de vue révisé de Blackstone reflète la réalité sur le terrain après que le dossier réglementaire d'Anthropic ait rendu public ses états financiers.
Le classement qui a changé la conversation
Anthropic a officiellement déposé une demande d'introduction en bourse plus tôt cette semaine, devenant ainsi le premier laboratoire d'IA frontalier à demander une cotation publique, comme l'a rapporté Bloomberg. Selon l'Associated Press, le dossier déposé auprès de la Securities and Exchange Commission compte 335 pages, dont 93 sont consacrées aux facteurs de risque – une proportion qui, selon l'AP, éclipse les 38 pages de risque de SpaceX sur plus de 250.
Les facteurs de risque vont du banal à l'existentiel : difficulté à retenir le personnel clé, obstacles réglementaires, implication dans des cyberattaques, propagation de fausses informations dangereuses et possibilité que les propres modèles d'Anthropic avancent si rapidement que les mesures de sécurité adéquates ne peuvent pas suivre le rythme. Dans une lettre adressée aux actionnaires potentiels, les fondateurs de l'entreprise ont écrit que « construire l'IA, c'est exploiter la cognition elle-même, et tout ce qui est aussi puissant peut être utilisé pour le mal comme pour le bien ».
L'analyse du dossier par CNBC a mis en évidence la tension fondamentale : une rétention des revenus d'environ 900 % d'une part et environ 80 milliards de dollars de pertes au premier semestre de l'autre. Ces chiffres expliquent pourquoi les évaluateurs de crédit n’ont pas été convaincus par le cas des titres de qualité investissement, alors même que les investisseurs en actions se préparent à ce qui pourrait être l’une des plus grandes cotations de l’histoire.
Ce que le statut indésirable signifierait pour la course aux armements informatiques
Anthropic a passé les douze derniers mois à mettre en place une série d'accords informatiques record, notamment la structure de financement de puces Broadcom de 63 milliards de dollars annoncée le 26 octobre par Bank of America, Blackstone, Citi et Morgan Stanley, dans laquelle un véhicule spécial achète le matériel et le loue au laboratoire d'IA. Les analystes ont souligné que de telles structures transfèrent d’énormes obligations vers de futures sources de revenus.
Une notation de niveau indésirable rendrait les transactions similaires plus coûteuses à conclure, car les prêteurs exigeraient des rendements plus élevés pour détenir le papier. Cela pourrait également compliquer la capacité d'Anthropic à lever de nouveaux capitaux à des conditions favorables si l'appétit du marché au sens large pour la dette liée à l'IA continue de se calmer. Les investisseurs sont devenus visiblement nerveux face à la consommation de liquidités de l'IA ces dernières semaines, la liquidation de Wall Street en octobre intensifiant l'examen minutieux de chaque nouvelle annonce de financement.
Il convient de souligner ce que les attentes de Blackstone ne constituent pas : il ne s’agit pas d’une note. Des agences telles que S&P, Moody's et Fitch n'ont pas publié de notations post-IPO pour Anthropic, et les évaluations réelles pourraient différer. Mais les prévisions internes des investisseurs principaux ont tendance à s'infiltrer dans les conversations sur les prix, et le rapport du FT suggère que l'ère où l'on supposait qu'Anthropic empruntait à des taux de premier ordre est révolue.
Une cotation qui testera le commerce de l'IA
L'introduction en bourse d'Anthropic a été présentée par l'entreprise elle-même comme une étape vers une IA plus sûre – le dossier soutient que l'introduction en bourse impose une responsabilité publique à une entreprise qui construit des systèmes frontières. Les investisseurs se concentreront probablement sur quelque chose de plus prosaïque : si un laboratoire dépensant des dizaines de milliards de dollars par an en calcul peut générer des rendements suffisamment rapides pour justifier sa valorisation une fois que la discipline du marché public s'appliquera.
La question de la cote de crédit est au centre de ce calcul. Si Anthropic est coté et est rapidement évalué dans la fourchette double B, chaque location de centre de données et véhicule de financement de puces qu'il signera ultérieurement comportera une prime de risque visible – un prix réel sur l'écart entre les ambitions de l'industrie de l'IA et ses flux de trésorerie actuels. Pour le marché plus large des néoclouds, des SPV et de la dette adossée à des GPU, la notation d'Anthropic servira de référence pour l'ensemble du secteur.
La société n'a pas fixé de date de cotation et les attentes en matière de valorisation ont déjà été modérées ces dernières semaines, la croissance des revenus montrant des signes de ralentissement. Ce qui se passe lorsque les agences de notation publient leurs premières évaluations post-introduction en bourse peut avoir autant d’importance que le prix d’introduction en bourse lui-même.
Sources : rapports du Financial Times via TechCrunch ; Associated Press via PBS News ; Bloomberg ; CNBC.---
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